ST盐湖重组幕后：7千万代价获70亿市值资产

海中人

　撬动兴云信，赢家7000万博70亿
　　本刊记者 王思璟/文
　　2008年3月6日，SST数码(000578，3月11日股票简称由“SST数码”变更为“ST盐湖”，下文*ST数码
、S*ST数码(30.93,-0.52,-1.65%,吧)、数码网络均代指同一只股票)公告了《青海盐湖工业集团股份有限公司定向增发暨吸收合并方案及股权分置改革方案实施及复牌公告》(以下简称“定向增发方案”)。根据相关规定和公告中的承诺，只需要一年时间，ST盐湖第四大股东深圳市兴云信投资发展有限公司(以下简称“深圳兴云信”)持有的大部分股份就可在二级市场套现。
　　深圳兴云信目前持有ST盐湖7.336%的股权，大约为2.25亿股，按该股5月7日收盘价为每股31.87元计算价值70多亿元。
　　而据本刊记者调查，在ST盐湖复牌前的2月2日，深圳兴云信已经正式易主，由国有资产变为民营资本。
　　交易出让方为云南烟草兴云投资股份有限公司(以下简称“兴云投资”)与云南烟草集团兴云卷烟展销部(以下简称“兴云卷烟”)，后者为前者全资子公司，均为国企；受让方为广州市华美丰收资产管理有限公司(以下简称“华美资产”)与广东华美国际投资集团有限公司(以下简称“华美集团”)，后者为前者控股母公司，最终控制人为自然人张克强。
　　深圳兴云信的交易价格为6390万元，加上公司负债603万元，买主付出的代价共计6993万元，而与其持有的ST盐湖超过70亿元市值的股权资产相比，这个价格低得令人难以置信。 国资“无私”出让
　　深圳兴云信原系云南烟草集团兴云投资股份有限公司驻深圳办事处(以下简称“兴云投资驻深办”)。在完成了工商变更一个多月后的3月24日，《证券市场周刊》记者上门采访时，兴云投资驻深办的招牌仍挂在公司的外面。
　　深圳兴云信的办公地点位于深圳市罗湖区人民南路深房广场B座19层05室，与其1997年1月25日注册成立时登记住所仅一层之隔。公司门口贴着一副对联——“诚信恭迎四面财，和谐喜结八方友”，横批则是“和气生财”。
　　走进公司，前台没有工作人员，房间内只有一位男士。他拒绝回答“贵公司是否已经被转让”的问题，声称公司董事长宋世新不在公司，在广州办公。随后的几天，记者多次致电该公司，办公电话一直没有人接听。
　　兴云投资的最大股东系云南中烟工业公司(以下简称“云南中烟”)，占其股份81.2%。兴云投资的另外4个股东分别为红河烟草(集团)有限责任公司、红云烟草(集团)有限责任公司、云南烟草兴云物业集团有限公司和云南烟草国贸商城有限公司，均为云南中烟下属公司。
　　兴云投资曾经持有的上市公司股票包括太平洋保险(与云南中烟控制的云南中烟物资(集团)有限责任公司、红云烟草(集团)有限责任公司共计持有2000万股)、盐湖钾肥(93.88,-2.11,-2.20%,吧)(000792，已于2005年退出)、贵研铂业(28.29,-1.35,-4.55%,吧)(600459)。
　　云南中烟是在云南省现有卷烟工业企业基础上，登记注册成立的国有企业，组建于2003年10月23日。其公司网络主页上显示，“云南中烟受中国烟草总公司委托，对云南烟草工业系统国有资产行使出资人权利，经营管理国有资产，承担保值增值责任。”
　　然而本刊记者获得的一份编号为“云烟司(2007)96号”、标题为《关于同意深圳市兴云信投资发展有限公司股权转让的批复》的云南中烟公司的文件清晰地显示：在深圳兴云信持有的盐湖集团股权随着后者借壳上市数十倍增值后，云南中烟对这一事实视而不见，批准了兴云投资报上的《关于深圳市兴云信投资发展有限公司股权转让的申请报告》。
　　该文件写道：“经研究后，现批复如下：一、同意你司将所占深圳市兴云信90%的股权以人民币5751万元转让。二、同意你司下属全资子公司兴云卷烟将所占深圳兴云信10%的股权以人民币639万元转让。”
　　据编号为KG0826的“昆明产权交易中心产权交易(交割)单”显示，深圳兴云信的产权交割日期为2008年1月18日。其评估资产总额为7021.36万元，负债总额为603.26万元，转让成交价格为6390万元，低于注册资本6860万元，甚至低于净资产额6418.10万元，更远低于该公司的真正价值。
　　显示此交易异常的一个细节是：有别于正常程序，完成产权交割3天后的2008年1月21日，深圳兴云信才召开了股东会，商讨转让公司股权事宜。
　　会议内容记录为：“经公司股东会研究决定，股东云南投资将其占公司70%的股权以人民币4473万元转让给华美资产，另将其占公司20%的股权以人民币1278万元转让给华美集团，股东兴云卷烟将其占有公司10%的股权以人民币639万元转让给华美集团。”
　　那么，如此定价有何依据吗？
　　在深圳兴云信股权转让前，深圳市公平衡资产评估公司(以下简称“公平衡评估”)被委托对其进行了资产评估。评估报告书显示，评估基准日为2007年10月31日，署名的是赵姓评估师与潘姓评估师，其中国注册资产评估师编号竟同为47000357。
　　电话采访中，公平衡评估的一位赵姓负责人对《证券市场周刊》记者表示，忘记是否曾为深圳兴云信做过资产评估。
　　2007年10月31日时，深圳兴云信持有盐湖集团股权约1.6977亿股，其中1.3158亿股系以2.13元/股的价格增资，3819万股系受让自青海国投(青海省国有资产投资管理有限公司，受让价格分析见附文)。即使不考虑增值率，仅第一部分增资得到的股权成本即高达2.8026亿元。
　　然而，这部分股权投资在评估报告书中却毫无痕迹。在其资产评估结果分类汇总表里，长期投资为空白，总资产的账面价值也仅7533万元(调整后账面值降至7068万元，评估值进一步降至7021万元)。
　　一位注册会计师在看过此份评估报告后，对《证券市场周刊》记者表示，这么大的一份资产在评估中缺失，足以证明公司提供给评估公司的财务资料并非真实，而此份资产评估也因此缺乏可信度；但也有另外一种可能，评估公司并未真正审核材料，只是按委托人要求为其盖上“橡皮图章”。 兴云信两步入股盐湖
　　深圳兴云信取得盐湖集团股权的过程分为两步，从ST盐湖公告的定向增发方案里可知：盐湖集团于2006年9月19日召开的2005年度股东会议上，审议通过盐湖集团增资扩股议案：决定以1.52元/单位注册资本的价格进行增资，总募集资金为10亿元(其中65789.48万元用于增加注册资本，34210.52万元用于增加资本公积)。其中，向中国中化集团公司(以下简称“中化集团”)增资8亿元；向深圳兴云信增资两亿元。
　　2006年12月28日，盐湖集团召开2006年第二次临时股东会，通过以下事项：
　　a.将中化集团、深圳兴云信增资入股价格从1.52元/单位注册资本调整至2.13元/单位注册资本，由于入股价格调整而增加的40782.89万元出资全部计入资本公积。
　　b.青海国投将其持有盐湖集团38187841.56元股权(占盐湖集团总股本的2.64%，占增资后总股本的1.70%)转让给深圳兴云信。据本刊记者分析(详见附文)，此部分股权价格可能为2.038元，低于增资入股价格。
　　就在深圳兴云信紧锣密鼓地入股盐湖集团的同时，2006年12月5日，*ST数码发布公告，称公司重组事宜目前已取得了实质性进展，于该日起停牌。
　　随后的12月28日，深圳兴云信分别以2.13元/单位注册资本获得盐湖集团5.86%股权、并受让了青海国投持有的盐湖集团1.7%的股权。
　　2007年7月4日，S*ST数码即公告了《以新增股份换股吸收合并盐湖集团的报告书》草案和《股权分置改革说明书(全文)》，其中盐湖集团股权被定价为4.73元/股，超过深圳兴云信半年前入股成本的两倍。
　　《财富证券有限责任公司关于青海数码网络投资(集团)股份有限公司以新增股份换股吸收合并青海盐湖工业(集团)有限公司暨注销青海盐湖工业(集团)有限公司受让股权之独立财务顾问报告》(以下简称“财务顾问报告”)显示：2006年9月18日盐湖集团分别与中化集团和深圳兴云信签订《增资扩股协议》，中化集团和深圳兴云信以盐湖集团2005年12月31日为基准日，依据当时每股净资产1.51元，以1.52元/股的价格认购股份，认购价款分别为8亿元和2亿元，并取得了青海省国资委的批准。
　　由于盐湖集团2006年实际实现的利润因素，2006年12月31日时其每股净资产达到1.89元，“盐湖集团认为1.52元/股的认购价偏低，经多次与中化集团和深圳兴云信谈判，最终确定认股价为2.13元/股。”
　　财务顾问报告解释道：增资扩股是以2005年12月31日为基准日，以账面每股净资产1.51元/股确定的认购价，后调整成2.13元/股，主要是认购人为了获取2006年度实现利润而调高了认购价。数码网络吸收合并盐湖集团是以2006年12月31日为基准日，以对盐湖集团账面净资产评估的结果确定折股价。两个事项所依据基准日相差一个完整的会计年度，作价有差异是正常的。
　　同时，该报告还提到：盐湖集团2005年12月31日资产收益率在30%左右，增资扩股的认购价并不能反映盐湖集团的实际价值，而最终以2.13元/股进行增资扩股主要是基于响应政府号召和加快招商引资的步伐、扩大钾肥市场占有率和促进产销平稳发展、盐湖集团增资扩股和数码网络吸收合并盐湖集团事项的性质不同的考虑。
　　可以看出，对于半年间增资扩股价与吸收合并价格相差一倍以上，财务顾问报告并不能给出令人信服的解释。
　　深圳兴云信董事长宋世新通过工作人员对《证券市场周刊》记者表示，原因仅仅是——盐湖集团当时缺钱。
　　不过，青海国投将持有的部分盐湖集团股权转让给深圳兴云信，受益的也是青海国投对盐湖集团的现金流应该不会产生任何影响。宋世新对此并未做出进一步解释。 受让方实际控制人
　　深圳兴云信股权的受让方也是最大的受益者是华美集团董事长、华美资产最终控制人张克强及华美资产不多的几个自然人股东。
　　受让了深圳兴云信70%股权的华美资产，由张克强出资160万元、宋世新出资40万元，于1999年6月设立。经过2000年7月、2001年11月、2003年9月、2005年3月、2006年9月、2007年2月共计6次的股东和注册资本变更，最后变动为广东华美国际投资集团有限公司出资501.1万元、广东华美雅思教育服务有限公司出资100万元、自然人宋世新出资245.2万元、熊中出资120.7万元、叶立强出资28万元、刘沙出资27万元、许岚出资14万元、陈金龙出资12万元、陈锋出资10万元、曹迅毅出资11万元、罗峰出资22万元、沈磊出资4万元、卢明辉出资2万元、李日曼出资1万元、曾冰出资1万元、谢福中出资1万元。
　　在该公司2007年2月最后一次股权变动中，广东华美国际投资集团有限公司将原出资547.3万元(占公司注册资本的49.76%)中的46.2万元转让给宋世新，转让金额为46.2万元。这次股权变动的股东会决议正是2月2日——华美资产联手华美集团收购深圳兴云信的工商注册变更日做出的。
　　根据相关公司的股权关系很容易算出，这46.2万元股权变更意味着一份“大礼”——4.2%的华美资产——2.94%的深圳兴云信——661.5万股ST盐湖股票。
　　此外，华美资产持股较多的自然人股东多为华美集团高管，其中叶立强系华美学校董事，刘沙系华美学校副校长，陈金龙、陈锋与罗峰均系华美集团董事，曹迅毅与罗峰同系华美派驻深圳兴云信董事。不过，对于股东许岚与熊中，《证券市场周刊》记者查阅相关材料后，未能证实他们与华美集团及其下属公司关系。
　　值得关注的是，曹迅毅与罗峰这两位华美资产股东兼深圳兴云信董事，在2006年9月19日盐湖集团股东会通过对深圳兴云信的定向增发方案前，曾多次买卖*ST数码股票。
　　罗峰于2006年6月19日买入数码网络股票10000股，又于6月20日买入7500股，并于2006年6月22日全部卖出共17500股。曹迅毅于2006年6月23日买入数码网络股票208800股，于2006年6月30日卖出79390股，7月5日卖出86740股，7月7日卖出42670股；于8月1日买入70000股，并于2006年8月10日卖出70,000股。
　　在树人律师事务所出具的《*ST数码(000578)关于以新增股份换股吸收合并暨注销之补充法律意见书》(以下简称“法律意见书”)中，对上述事件解释道，“深圳兴云信董事罗峰、曹迅毅买卖数码网络股票时，深圳兴云信尚未认缴盐湖集团的增资，不属于盐湖集团的股东，故不具备利用内幕信息的条件。”
　　而《证券市场周刊》记者获悉，罗峰、曹迅毅的深圳兴云信董事职位是2008年2月24日才在公司股东会决议中通过的。上述《法律意见书》的公告则早在2007年10月24日，此时，深圳兴云信尚未被华美集团与华美资产收购，董事均系兴云投资派驻，分别为杨承佳、张涛、詹建东、徐启东和崔伟。
　　树人律师事务所缘何默认罗、曹二人为深圳兴云信时任董事，宁愿从认缴增资与否解释，也不以上述最简明的时间点来证明二人的“清白”，耐人寻味。
　　华美资产的第二大自然人股东熊中同样值得关注。2000年7月，张克强将原出资160万元中的10万元转让给熊中，转让金额为10万元，后者成为华美资产股东。2006年9月，广州市华美英语实验学校将占公司注册资本10.06%共110.7万元的出资转让给熊中。
　　能够在华美资产股东名单列有一席之地的，多为华美集团的创业骨干，然而遍寻相关材料，记者在华美集团的创业骨干中都找不到熊中的名字。有意思的是，*ST数码2006年中报显示，其时任第一大流通股股东恰好也叫熊中，持股数1350401股，占公司总股本0.681%。随后，熊中从当年三季报披露的股东名单中消失，从时间上看，与华美资产的股东熊中增持华美资产的时间吻合。 “完美回报”指日可待
　　华美集团于1993年由张克强创建，保利地产(20.51,-0.98,-4.56%,吧)(600383，华美集团系其第二大股东，张克强系其第三大股东)2007年年报显示，截至年报基准日，张克强个人对华美集团持股为90%。
　　华美集团的网站主页上介绍，公司是以教育、专业市场投资为主、证券投资和其他实业投资为辅的国际投资集团，集团员工总数近千人，总资产规模约为35亿元人民币。参股企业包括保利房地产(集团)股份有限公司、杭州悍马轮胎科技有限公司等。
　　综合深圳兴云信对ST盐湖股份锁定期的承诺和《上市公司股权分置改革管理办法》的相关规定，自2008年3月11日股改完成日开始，深圳兴云信持有的约2.25亿股ST盐湖流通受限股，其中约170万股将作为对价委托登记结算公司临时保管，该部分股份至本公司2010年年度报告公告后，如未发生需要执行追加对价承诺情形，可上市流通；其中占总股本5%的约1.53亿股于2009年3月11日解禁；剩下的0.7亿股可于2010年3月11日解禁。
　　与通过深圳兴云信成为ST盐湖股东的“犹抱琵琶半遮面”不同，华美集团对其另一次成功资本弄潮十分自豪，“参股保利地产”的链接在其主页上右下角被清晰标出。而这两次投资，都有着共同的特点——超低价入股。
　　2002年8月，由保利南方集团有限公司(以下简称“保利南方”，全国资)作为主发起人，联合华美集团和张克强等16位自然人共同发起设立保利房地产股份有限公司，公司后更名为“保利房地产(集团)股份有限公司”，(600048)。其中，保利南方集团有限公司以广州保利房地产开发公司经评估的截至2002年3月31日的净资产作为出资，华美集团及张克强等16位自然人以货币资金出资。
　　当年，华美集团以4557.7858万元出资，在保利地产股权所占比例为15.19%，张克强以1350万元出资，在保利地产股权所占比例为4.5%，分列第二、第三大股东。
　　保利地产2006年7月的新股公开发行上市、经过2006年10月的一般法人配售上市、2007年4月的转增后，华美集团持有其12154.1万股限售股，占总股本11.05%；张克强持有限售股3600万股，占总股本3.27%。
　　这段时间中，2006年年末华美集团获得保利地产约182万元分红，张克强获得54万元分红；2007年年末华美集团获得保利地产约425万元分红，张克强获得126万元分红。
　　2007年7月31日，上述部分限售股上市流通。随后的8月23日，张克强迅速以每股77.49元均价减持了3305738股；加上8月28日的再一次抛售，张克强两次共计减持超过528万股，套现4.24亿元。华美集团则于2007年8月到2007年年底期间减持保利地产1285.51万股。
　　深圳兴云信持有的ST盐湖限售股解禁后，实际控制人华美集团是否会如对其持有的保利地产那样套现，尚无从得知。

海中人

　　青海国投 更低的出让价

　　本刊记者 陈臣/文

　　青海国投向深圳兴云信转让其持有的盐湖集团的3818.78万元股权，转让价为何秘而不宣？我们发现，其可能还低于中化集团和深圳兴云信经调整后的入股盐湖集团的价格

　　2006年12月28日，盐湖集团召开的2006年第二次临时股东会上，除了提高中化集团和深圳兴云信的入股价格。股东们还通过了第二项重要议题，同意青海国投向深圳兴云信转让其持有的盐湖集团的3818.78万元股权。然而，ST盐湖披露的公开资料没有任何地方提及这部分股权的转让价格。

　　分析相关财务数据，我们发现这部分股权的转让价格，极有可能还低于中化集团和深圳兴云信调整后的入股盐湖集团的价格2.13元/单位注册资本。如果说盐湖集团当年低价引入中化集团和深圳兴云信两家公司，是为响应国家号召，解决公司资金短缺问题，那么，青海国投以几乎同样低廉的价格向深圳兴云信转让股权的行为，让人不解。

　　2006年8月31日，根据青海省政府国有资产监督管理委员会青国资产[2006]171号“青海省政府国有资产监督管理委员会关于划转国有股权的通知”，将其持有青海盐湖工业集团有限公司3818.78万元股权(占总股本2.64 %，占增资后总股本的1.7%)及权益划转青海国投持有。在此次划转后，青海国投共持有盐湖集团50.1%的股份。

　　按照当时会计准则的相关规定：通过行政划拨方式取得的长期股权投资，按划出单位的账面价值，作为初始投资成本，后续计量采用权益法核算。

　　在五联方圆会计师事务所对青海国投出具的2006年度审计报告(五联青审【2007】242号)中，附注4“控股子公司及合营企业”部分列明：青海国投共有4家子公司，分别为青海创新机械制造有限责任公司、青海四维信用担保有限公司、西宁特殊钢集团有限公司和青海盐湖工业集团有限公司，这4家公司被列为青海国投的合并报表范围。其中，对盐湖集团的持股比例为48.4%，也就意味着，青海国投向深圳兴云信转让的3818.78万元股权的行为已经在2006年完成。

　　同时，根据西宁特钢(14.48,0.33,2.33%,吧)股份有限公司的2006年年度报告，西宁特殊钢集团持有西宁特钢(600117)53.33%的股份，也就是说，西宁特殊钢集团的合并财务数据中应包含西宁特钢的财务资料。

　　青海国投2006年审计报告(未提供母公司报表)的合并利润表中数据显示，该年度青海国投的“股权投资转让收益”为5585.80万元。根据合并报表原理，“股权投资转让收益”由青海国投及其纳入合并范围内的子公司对外转让股权的收益构成。

　　《证券市场周刊》查阅到的相关资料显示：在2006年度，青海国投及其合并范围内的子公司共对外转让了11家公司的股权，具体为：青海国投向深圳兴云信出售了其持有的盐湖集团的股权，同时，根据青海国资委要求向外无偿划转了青海生物产业园开发建设有限公司的产权；此外，西宁特钢向维维资源有限公司出售了其持有的内蒙古乌拉特后旗双利铁矿有限公司50%的股权。

　　其中，青海国投对青海生物产业园开发建设有限公司及其旗下8家子公司的无偿划转，相应核减了青海国投实收资本13684.43万元，不涉及到投资收益项目。

　　根据西宁特钢2006年年度报告中，西宁特钢向维维资源有限公司转让将其持有的内蒙古乌拉特后旗双利铁矿有限公司50%的股权，获得股权投资转让收益4333.11万元。

　　综合青海国投和西宁特钢的两组数据，我们可以知道，青海国投在对深圳兴云信的股权转让过程中，青海国投的投资收益1252.69万元，相当于每股的转让收益为0.328元。

　　记者了解到，该转让程序在2006年12月28日完成。根据五联方圆会计师事务所出具的盐湖集团2006年度审计报告(五联方圆审字【2007】033号)，在不考虑盐湖集团在12月28日至12月31日出现重大损益的情况下，扣减掉中化集团和深圳兴云信补充的入股资金后，转让时盐湖集团的每股净资产约为1.71元。

　　那么，我们由此可以计算出，青海国投向深圳兴云信转让其持有的盐湖集团股权的价格约为每股2.038元(1.71元+0.328元)。

　　ST盐湖 重组大事记 2006年9月19日，中化集团和深圳兴云信投资发展有限公司(下称“深圳兴云信”)入股青海盐湖集团工业股份有限公司(下称“盐湖集团”) 2006年12月5日，*ST数码发布《董事会重大事项公告》：公司重组事宜目前已取得了实质性进展，于该日起停牌 2006年12月28日，盐湖集团召开2006年度第二次股东大会，会议通过调整中化集团和深圳兴云信的入股价格以及青海国投向深圳兴云信转让股权的议案 2007年7月4日，S*ST数码(30.93,-0.52,-1.65%,吧)公告《以新增股份换股吸收合并盐湖集团的报告书》草案和《股权分置改革说明书(全文)》 2007年7月14日，S*ST数码股票复牌 2007年7月23日，S*ST数码公告《股权分置改革方案获得青海省政府国有资产监督管理委员会批复的公告》 2007年7月23日，S*ST数码股票停牌 2007年7月26日，S*ST数码2007年第一次临时股东大会通过《关于青海盐湖工业(集团)有限公司重组青海数码网络投资(集团)股份有限公司的议案》以及《关于对青海数码网络投资(集团)股份有限公司进行股权分置改革的议案》 2007年7月27日，S*ST数码收到国务院国有资产监督管理委员会《关于青海数码网络投资(集团)股份有限公司国有股转让有关问题的批复》 2007年11月30日，S*ST数码发布《重大资产重组进展公告》：公司于11月29日收到证监会上市公司重大重组审核委员会有条件通过公司重大资产重组方案的通知 2008年1月26日，SST数码发布《以新增股份换股吸收合并青海盐湖工业(集团)有限公司暨注销青海盐湖工业(集团)有限公司受让股份报告书》 2008年2月5日，青海数码网络投资(集团)股份有限公司更名为青海盐湖工业集团股份有限公司 2008年3月11日，SST数码股票复牌，股票简称变更为ST盐湖。

海中人

　　兴云信的角色——资金周转站

　　在股权转让评估基准日，财务状况发生了翻天覆地的变化，而这些变化却决定了其股权评估增值的方向与幅度。兴云信类似于一种资金周转站，这种模式很可能不仅仅是个案

　　本刊研究员 王大力/文

　　另类“壳”运作

　　附表显示，深圳市兴云信投资发展有限公司(下称“兴云信”)更像是一种“壳”公司。只是，不同于借“壳”上市中的角色，它更类似于一种资金周转站，具体表现有三个方面。

　　首先，是巨额的资金往来。

　　2004年至2006年三年末，兴云信其他应收款金额分别是1.78亿元、3.68亿元与10.26亿元，呈几何式增长；而在负债方面，三年末应付账款分别为1.42亿元、3.37亿元与7.87亿元，其他应付款分别为3253万元、2658万元与2.67亿元。

　　令人不解的是，与巨额的应付账款形成鲜明对照的是，兴云信的应收账款却是数额寥寥。2004年末与2005年末，兴云信应收账款仅分别为1172万元与1252万元，而到了2006年末，其应收账款已减少至12万元。

　　应付账款与应收账款往往与公司所经营的业务相关，而其他应付款与其他应收款则一般属于和业务无关的资金往来性质。按此种逻辑，上述兴云信在资金往来方面的情况似乎可以解释为，收到了客户巨额的购货款，支付给了与具体业务无关的其他单位，却欠付供应商的巨额货款。

　　其次，是资产的空心化。

　　与上述巨额的资金往来相辅相成，考查兴云信的资产结构，我们可以发现，其应收款项占据了资产的主要份额，且逐年增加。2006年末，兴云信的其他应收款占总资产的比重高达90%。可见，就资产质量与结构来看，兴云信呈逐年空心化的趋势。

　　第三，是营业收入与利润大起大落，极不稳定。

　　2004年至2006年三年间，兴云信利润表中仅有2005年出现主营业务收入，金额为1250万元，但相应于此，主营业务成本却是零，而其他两个年度的主营业务相关项目皆为空白。此种不稳定的情况也表现在其他业务利润方面，兴云信2004年度其他业务利润1416万元，而2005年度则缩水为323万元。 财况突变脸

　　而这一切，在股权转让的评估基准日——2007年10月31日却突然发生了翻天覆地的变化。

　　资产评估报告显示，2007年10月末，兴云信账面总资产从年初的11.40亿元突降至7533万元，负债从年初的10.55亿元更夸张地减少为603万元，资产负债率也从92.56%减少至8%。

　　就具体结构而言，其他应收款从10.26亿元减少至1771万元； 应付账款与其他应付款则分别从7.87亿元与2.67亿元减少至145万元与137万元。并且，富于戏剧性的是，兴云信账面上出现了过去三年末都未曾存在过的预付账款与存货。

　　更令人不解的是，在长期资产中，2006年末兴云信长期股权投资3584万元，固定资产净额7121万元，而在2007年10月末，前者已毫无踪迹，后者突减至1862万元。

　　那么，到底是兴云信于资产评估之前进行了巨额往来资金的偿付、快速脱手股权投资与相关房产，还是事实上存在着几个版本的会计报表？毕竟，附表中的数据，一部分来自工商年检资料，另一部分取自资产评估报告。 此中有深意

　　资产评估报告显示，2007年10月31日，兴云信净资产账面价值6930万元，调整后账面值6465万元，评估价值6418万元，减值47万元。其中，流动资产增值102万元，而固定资产中的建筑物却减值139万元。这与人们惯常所认为的房屋建筑物往往升值的情况显得很不和谐。

　　当然，这些也许都是次要的。

　　在资产评估中，一般而言，往往股权投资与固定资产会有较大的增值空间。比如，长期股权投资大多是成本计量，而资产评估中却是衡量现实价值。于是，一些内含了诸多房地产项目、较早前的股权投资以及独特生产能力的投资企业，便很有可能评估增值巨大。

　　那么，如果在资产评估日，兴云信2006年末的长期股权投资尚还存在，或者固定资产尚未蒸发殆尽，不知评估结果是何种光景。

　　附表显示，兴云信2005年与2006年投资收益分别是407万元与716万元。同时，其长期股权投资余额也在稳定增长。由此，我们判断，兴云信很可能是按权益法核算其长期股权投资。具体是投资何种公司，虽从报表上不得而知，然而，就2006年716万元的投资收益，以及与2005年相比的较高的收益增长率而言，这种长期股权投资价值很可能不菲。若简单按716万元与10倍市盈率计算，此部分长期股权投资价值7160万元，比2006年末的3584万元增值3576万元。

　　随着评估报告的签署与兴云信股权转让的交割，这一切疑问或随风而去，抑或重新受到质疑。

　　盐湖集团 曲线整合

　　毫无疑问，借道SST数码上市再整合盐湖钾肥(93.88,-2.11,-2.20%,吧)，估值标准就发生了根本性的变化，盐湖集团的股东将由此获得更多利益

　　本刊记者 陈臣/文

　　2008年3月11日，SST数码复牌，股票名称变更为ST盐湖，当日大涨超过五倍。同日，遭遇大股东盐湖集团“抛弃”的盐湖钾肥(000792)微涨1.19%。随后，盐湖钾肥并未跟随大盘做出30%的深幅调整，而是走出了一波整理攀升的行情，令不少投资者大跌眼镜。

　　盐湖钾肥的强劲走势，一方面受到其优秀业绩的支持，另一方面则受益于盐湖集团对其的整合预期。 整合提速

　　盐湖钾肥2007年年报显示：公司当年共生产钾肥190万吨，较上年增长约10%，产品销售均价1875元/吨，同比上涨11.8%。尽管报告期内原材料价格有所上涨，但公司钾肥毛利率仍小幅上涨两个百分点。钾肥行业具有极强的盈利和增长能力。

　　其时，盐湖钾肥是盐湖集团旗下钾肥业务的惟一运作平台。盐湖集团持有盐湖钾肥30.6%的股权和盐湖发展(盐湖钾肥持有该公司50.91%的股权，为盐湖钾肥控股子公司)49.09%的股权。

　　数据显示：目前，盐湖集团的业绩严重依赖于钾肥业务，而钾肥的生产则主要由盐湖钾肥负责。2006年度，盐湖集团对盐湖钾肥和盐湖发展的投资收益分别为24845.03万元和44660.4万元，占盐湖集团2006年净利润的比重达到了92.82%。

　　盐湖集团注入SST数码的资产包括：盐湖钾肥30.6%股权、盐湖发展49%股权、晶达股份27%股权、三元钾肥43%股权、盐湖科技下属的镁业公司(经营察尔汗湖的另一大资源镁盐)以及盐湖科技下属的盐湖化工(配合盐湖集团非钾肥类一、二期综合项目而成立)。

　　注入资产中，最重要的两部分分别是盐湖发展下属的察尔汗钾镁盐矿别勒滩矿区采矿权和盐湖综合利用工程。其中盐湖综合利用两期工程将分别于2008年4月和2009年建成。

　　“钾肥业务是盐湖资源开发的一个重要组成部分，但盐湖资源的真正价值在于资源的综合利用。盐湖集团的非钾肥业务虽然没有预期的那么美好，但仍然会成为公司未来的一个重要利润来源，随着产能的不断释放，效益会逐渐显现出来。”一位证券分析师对《证券市场周刊》记者表示，“如果未来ST盐湖和盐湖钾肥不能合并，关联交易将在ST盐湖和盐湖钾肥中大量出现。”

　　2008年1月26日，SST数码发布《青海数码网络投资(集团)股份有限公司以新增股份换股吸收合并青海盐湖工业(集团)有限公司暨注销青海盐湖工业(集团)有限公司受让股份报告书》(下称“吸收合并报告书”)，对其在去年7月份发布的报告书草案，做出了部分修改。

　　其中，最引人注目的是，新吸收合并报告书中，青海国投(青海省国有资产投资管理有限公司)承诺：将在SST数码股权分置改革实施完成并经历一个完整的会计年度之后的10个工作日内提议启动存续公司和盐湖钾肥合并程序，并在股东大会上对该议案投赞成票。

　　在本次交易完成后，青海国投将持有ST盐湖 46.95%的股份。在ST盐湖的股东大会对ST盐湖与盐湖钾肥合并事项进行决议时，持有存续公司 22.74%股份的第二大股东中化集团将作为关联方回避表决。青海国投占有权参与表决股份总数的 60.77%，距离三分之二的表决权总数只有一步之遥，在一定程度上保证ST盐湖股东大会通过合并方案。

　　青海国投将原来有条件的吸收合并更改为目前无条件的吸收合并，同时，提前了合并发生的时间。盐湖集团对盐湖钾肥的整合大戏最早将在2009年3月份上演，较之前的草案至少提前了1年。 为何借道SST数码

　　资本总是逐利的，盐湖集团借道SST数码整合盐湖钾肥即是如此。

　　《吸收合并报告书》中写道：在本次交易完成后，由于ST盐湖和盐湖钾肥均为上市公司。当两公司合并时，其股票的二级市场价格是确定其估值和换股比例的最重要因素。

　　借壳SST数码这样一家小盘股上市，再吸收合并盐湖钾肥。此时，估值标准就发生了根本性的变化，不再是原来的净资产评估值，而是高达数百亿元的股票市值了。

　　根据中科华会计师事务所出具的中科华评报字【2007】第004号《青海盐湖工业有限公司整体资产评估项目资产评估报告书》：盐湖集团截至2006年12月31日，净资产的账面价值为42.5亿元。盐湖集团100%股权用于换股的估值区间为89.63亿元至114.62亿元之间。最终，盐湖集团及其股东认可以106.23亿元的价值参与换股吸收合并，较净资产增值近150%。

　　而在SST数码重组完成后，盐湖集团的原有股东将持有ST盐湖30.67亿股，按照其复牌后最低价20.50元/股计算，盐湖集团持有的ST盐湖股票市值就已经高达628亿元。
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